摘要：
當前全球貿易格局多變，2025年中國自美國進口大豆及自加拿大進口菜籽數(shù)量驟降，美豆價格跌至5年低點，加拿大菜籽同樣承壓，國內粕類蛋白供應充滿變數(shù)。本文旨在梳理當前內外市場所面臨的供需格局及挑戰(zhàn)，并通過情景假設進行分析，以對未來市場有更為清晰的把握。
1、CBOT大豆的運行周期
美豆有較強的周期性。從2001年到當下，大約每隔5年盤面會走出一輪完整的上漲、下跌及底部運行周期，如下圖所示。歸結其原因，一方面涉及美豆種植者的盈利虧損周期，另一方面與拉尼娜-厄爾尼諾循環(huán)周期息息相關。而美豆的周期底部也有顯著特征，過去五輪無一例外至少有一年的磨底時間，用來消化虧損和過剩的產能，但也成為了期貨交易的垃圾時間。2006年以來至今，底部震蕩區(qū)間基本落在800-1000美分/蒲之間，并在通脹和成本上行壓力下有持續(xù)上抬的跡象。從成本歸因，此區(qū)間一般對應美豆當季種植成本虧損達到15%-20%的區(qū)間，該區(qū)間也成為投資者堅挺的心理底部價位。最近一年多，美豆一直維持底部震蕩行情，按照周期及成本規(guī)律來看，當前美豆繼續(xù)下跌空間已不大，在0-12個月內不排除會有新的上漲趨勢產生。
縱觀各個周期表現(xiàn)，2001-2015年三輪周期有較為相似的節(jié)奏，一般由3年上行周期和2年下行周期構成。但近10年來，受中美貿易摩擦及美國對外貿易政策多變影響，美豆上行周期有提前結束跡象，下行周期顯著拉長，出口需求不佳對價格形成拖累。貿易摩擦雖不至于改變美豆運行周期，但會對周期內美豆波動率及運行節(jié)奏會產生難以預測的影響，造成節(jié)奏的多變及不確定性的增加。
2、貿易政策對美大豆及加菜籽的影響
本輪美國對華貿易策略，已顯著影響了新作美豆的正常銷售。根據(jù)USDA統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月14日，美豆2025/26年度新作僅銷售585萬噸，遠低于去年同期的754萬噸，更大幅低于5年均值1427萬噸。美國農業(yè)部8月供需報告已將2025/26年度的大豆出口預估下調至4640萬噸，在過去10年中，僅19/20年度和23/24年度大豆出口量低于該值，前者受到2018-2020年中美貿易摩擦影響，后者來自當年巴西大豆豐產，升貼水大幅下挫的極端行情所帶來的競爭和擠壓。如今，巴西大豆維持高產低價，其核心及根基便是中美大豆貿易不確定性強，中國大豆供應存在潛在缺口。
2018、2019兩年中國從美國進口的大豆分別為1664萬噸和1694萬噸，在此之前中國每年從美國進口大豆約3000萬噸，下滑幅度超40%。2020年1月中國與美國簽署了第一階段貿易協(xié)議，大豆貿易是核心議題之一。中國承諾在2020-2021年度采購不低于366億美元的美國農產品，其中大豆目標為每年約3000萬噸。協(xié)議明確將大豆列為重點品類，占美國農產品出口額的約20%。2020、2021兩年中國實際進口美豆約2590萬噸和3230萬噸，接近協(xié)議目標。但2023-2024年度進口量回落至約2200萬噸，低于預期。2025年至今，中國自美國進口大豆約為1657萬噸，但6月份以來，中國已停止美豆船期采購，國內進口大豆基本來自巴西及南美其他國家。
近期，中國重啟美國大豆采購的傳聞愈演愈烈，若參照2020年貿易協(xié)議內容，則美豆放開后，中國有望在當前基礎上提高美豆進口份額，大幅改善美豆需求表現(xiàn)，CBOT大豆盤面有望上行。上一輪美豆上漲自2020年8月開啟，其中最大的上漲來自需求端的改善，2020/21年度美豆年總需求量約為45億蒲，同比增長14%，雖盤面交易話題始終圍繞減產，但需求端才是庫銷比下滑的主要因素。24/25年度中國自美國采購大豆接近2500萬噸，若25/26年度達成貿易協(xié)議，中國采購美豆有望在此水平上有所增加，若能達到2500-3000萬噸區(qū)間，則美豆庫銷比在目前6.66%的水平下有望進一步下調，盤面中長期有望上漲至1250美分以上。反過來，若中美無法達成協(xié)議，2025/26年度中國如2018/19年度進口美國大豆低于1000萬噸，則庫銷比有可能重回10%以上，則美豆在1000-1050美分區(qū)間可能形成頂部壓力。筆者假設了兩種情況，分別將出口放在18.75億蒲及15億蒲，如下表所示，在僅考慮出口調整的情況下，庫銷比差異巨大。
菜籽目前面臨的問題更為明了，商務部于2025年8月12日發(fā)布初裁公告，認定加拿大油菜籽存在75.8%的傾銷幅度，自8月14日起對進口商征收等額保證金。保證金加征，極大提升了加拿大菜籽出口中國的難度，中國進口菜籽對加拿大依賴度超過95%，因此國內也需增加新的進口來源。否則每年約250萬噸的進口菜籽缺口將無法彌補。從當前市場走向來看，中國有較大可能會在未來增加澳菜籽的進口，但澳菜籽本身產量不大，年產量約為600萬噸，其中可用來出口的也僅僅為450萬噸，產量并不穩(wěn)定。而這一緊缺格局，也確定了年內菜粕(2479, 38.00, 1.56%) 價格底部將會有一定抬升。跟蹤CZE菜粕盤面價格，2025年菜粕主力運行區(qū)間為2400-2700元/噸，底部較2024年提升約200元/噸。
過往中美及中加關系緩和后，中國進口美豆及加拿大菜籽并非立刻執(zhí)行，反而經(jīng)歷了一段時間的緩沖。2020年1月中美簽訂第一階段協(xié)議，但中國并未立刻增加美國大豆進口，因當時正處巴西大豆上市高峰期，國內進口仍集中在性價比較高的巴西豆上，一直等到20年9月份美新豆上市才正式加大美豆進口，造成 19/20年度舊作大豆出口創(chuàng)下10年內低點。目前中美尚未有正式協(xié)議達成，所面臨的問題也十分復雜，不排除年內無法達成協(xié)議的可能，則25/26作物季度美豆出口銷售可面臨大幅減少的風險。同樣，2019年中國以“質量安全問題”為由，暫停加拿大兩家主要油菜籽出口企業(yè)（Richardson International、Viterra）的對華貿易資格，并對進口加拿大油菜籽實施嚴格檢疫措施。中國于2022年5月取消對加拿大油菜籽的進口限制，恢復兩家被禁企業(yè)的貿易資格，檢疫流程回歸常規(guī)標準。而此后直到2022年10月中國才大幅增加加拿大油菜籽進口，貿易復蘇并非立刻顯現(xiàn)，市場需要一定時間去消化和改變。
3、供應矛盾如何影響國內粕類市場
截止2025年8月底，官方尚未通報中國對美新作大豆采購。目前國內9、10月船期采購已接近完成，但11、12、1月船期還有較大缺口。分幾種情況來討論：1若中美在年內達成協(xié)議，目前美豆升貼水較巴西明顯占優(yōu)的前提下，不排除國內油廠將大幅增加美豆采購，從而驅動豆粕(3111, 18.00, 0.58%)1-5價差走弱，目前M1-5價差走勢來看，已交易部分該預期，M2601單邊壓力亦有所顯現(xiàn)。此情境下美豆必然大漲，對標當前巴西銷售價格，預計美豆至少有5%-10%的上漲空間，但國內下游采購積極性下滑，壓制基差，預計國內豆粕被動跟漲或持平。2若中美未能達成協(xié)議，但在談判推進過程中，中國先采購部分美豆合同作為表示，若以此方式呈現(xiàn)，則對短期行情會有大波動，巴西貼水走弱而CBOT大豆走強，但國內供應偏緊格局不能完全緩解，繼續(xù)支撐單邊行情，預計M2601在3000附近有強支撐，上方3250附近有壓力，豆粕維持震蕩上行格局，上下游謹慎，基差更多落腳現(xiàn)實而非預期。3若中美完全未有窗口打開，截止當前，巴西農民尚有3000~3500萬噸左右大豆未銷售，可勉強滿足中國11、12、1月三個月大豆需求，但伴隨庫存下滑，巴西升貼水預計加速上漲，而美豆在1000美分附近基本持穩(wěn)，國內M2601合約在此情境下試探性跟漲，行情空間最大，M2601有望觸及3250-3500區(qū)間。
豆菜粕絕對價差通常處于400-800元/噸的區(qū)間。當價差≤400元/噸，豆粕替代菜粕需求顯著增強，價差≥800元/噸，菜粕性價比提升，可能吸引豆粕消費轉移，當價差跌至 200元/噸以下（如2025年3月），豆粕替代效應加速，價差快速反彈。歷史數(shù)據(jù)顯示，價差低于500元/噸時，即進入豆粕替代的敏感區(qū)域，目前豆菜粕01價差在550附近，豆粕替代的敏感度也在提升。目前油廠菜粕庫存下滑到中等偏低水平，但進口菜粕庫存處在歷史同期高位，導致國內菜粕總量依舊過剩，菜粕基差疲弱。因豆菜價差低位，近期月度菜粕表觀消費量已下滑至30萬噸左右，后續(xù)不排除下滑至20萬噸。當前國內菜粕總庫存略高于60萬噸，9、10月為水產旺季，但10月過后水產需求將大幅下滑，菜粕需求也將明顯減弱，菜粕預計在年底將進入供需雙弱環(huán)節(jié)。但總體來說，菜粕供應近松遠緊，在擴充菜粕、菜籽進口國的基礎上，勉強維持供需平衡，當前豆菜價差處在均衡區(qū)間，且加拿大相關話題已基本被消化，菜粕進一步利多空間有限，水產旺季過后，不排除01豆菜價差有進一步走強的可能。
*本文轉載自網(wǎng)絡，如有侵權，請聯(lián)系刪除，電話：0371-63357633*
